首只保險(xiǎn)公司永續(xù)債成功問市。

民營(yíng)出身的泰康人壽系首家獲批發(fā)行永續(xù)債的保險(xiǎn)公司，獲批額度200億元。11月7日，首期發(fā)行50億元，主體和債券評(píng)級(jí)均為AAA級(jí)，票面利率為3.7%。這一利率，僅比前不久相關(guān)國(guó)有大行的永續(xù)債高出30BP（基點(diǎn)）左右。對(duì)此，有市場(chǎng)人士感慨，“利率很低了，他們一定很努力，應(yīng)該下了不少功夫。”

獲批200億首發(fā)50億

9月8日，泰康人壽獲得國(guó)家金融監(jiān)督管理總局批文，獲批發(fā)行額度200億元的永續(xù)債；9月27日，泰康人壽永續(xù)債獲得中國(guó)人民銀行同意發(fā)行。此前的2022年8月，泰康人壽股東已批準(zhǔn)公司發(fā)行不超200億元的永續(xù)債。

在永續(xù)債的發(fā)行節(jié)奏上，泰康人壽選擇了分期發(fā)行，首期發(fā)行50億元，主體和債項(xiàng)信用評(píng)級(jí)均為AAA級(jí)。首期發(fā)行結(jié)果為票面利率3.7%，發(fā)行期限5+N，繳款日為11月9日，上市日為11月10日。

對(duì)于發(fā)行永續(xù)債的目的，泰康人壽稱，募集資金將依據(jù)適用法律和監(jiān)管部門的批準(zhǔn)用于補(bǔ)充核心二級(jí)資本，提高償付能力，為業(yè)務(wù)的良性發(fā)展創(chuàng)造條件，支持業(yè)務(wù)持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。

值得提及的是，2022年償二代二期規(guī)則開始實(shí)施，這對(duì)于壽險(xiǎn)公司核心資本的認(rèn)定更趨嚴(yán)苛，導(dǎo)致一些大型壽險(xiǎn)公司的核心償付能力充足率出現(xiàn)“腰斬”。2021年末，泰康人壽核心償付能力充足率為258.79%，2022年末則降至105.74%。核心償付能力充足率的最低監(jiān)管要求是50%，而要具備開展各項(xiàng)創(chuàng)新業(yè)務(wù)條件的話，這一數(shù)據(jù)至少要保證在75%以上。因此，大型壽險(xiǎn)公司也有了補(bǔ)充核心資本的需求。

對(duì)保險(xiǎn)公司來說，永續(xù)債是一個(gè)新增的資本補(bǔ)充工具。2022年8月，中國(guó)人民銀行和原銀保監(jiān)會(huì)聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于保險(xiǎn)公司發(fā)行無固定期限資本債券有關(guān)事項(xiàng)的通知》，允許符合條件的保險(xiǎn)公司發(fā)行無固定期限資本債券，即永續(xù)債。根據(jù)規(guī)定，保險(xiǎn)公司可通過發(fā)行永續(xù)債補(bǔ)充核心二級(jí)資本，永續(xù)債余額不得超過核心資本的30%。

永續(xù)債以核心資本補(bǔ)充為主要目的，在清償順序上比較靠后。永續(xù)債本金和利息的清償順序在保險(xiǎn)公司保單責(zé)任、其他普通負(fù)債和附屬資本工具之后，先于保險(xiǎn)公司的核心一級(jí)資本工具。保險(xiǎn)公司無法如約支付本息時(shí)，債券持有人無權(quán)向人民法院申請(qǐng)對(duì)其實(shí)施破產(chǎn)。

同時(shí)，永續(xù)債期限為5+N，無到期日，因此若保險(xiǎn)公司不贖回，則存在一直展期的可能。此外，永續(xù)債的利息支付也不保證。根據(jù)上述《通知》，保險(xiǎn)公司發(fā)行的永續(xù)債，贖回后償付能力充足率不達(dá)標(biāo)的，不能贖回；支付利息后償付能力充足率不達(dá)標(biāo)的，當(dāng)期利息支付義務(wù)應(yīng)當(dāng)取消。

在完成本期50億元規(guī)模的永續(xù)債發(fā)行后，泰康人壽的資產(chǎn)負(fù)債率下降至94.45%，償付能力充足率得到提高。其中，核心償付能力充足率由發(fā)行前的103.29%，上升為發(fā)行后的111.77%，提高了8.48個(gè)百分點(diǎn)；綜合償付能力充足率由發(fā)行前的204.83%，提高到發(fā)行后的213.31%，同樣上升了8.48個(gè)百分點(diǎn)。

發(fā)行利率3.7%

泰康人壽對(duì)外公布的信息顯示，首期50億元永續(xù)債的全場(chǎng)認(rèn)購(gòu)倍數(shù)為2.56倍。接受證券時(shí)報(bào)記者采訪的業(yè)界人士認(rèn)為，這一認(rèn)購(gòu)倍數(shù)“中規(guī)中矩”，因?yàn)閺膫l(fā)行方式看，認(rèn)購(gòu)倍數(shù)并不反映債券搶手與否的實(shí)際情況，所以這一指標(biāo)也并不十分重要。債券發(fā)行得好不好，其中的一個(gè)關(guān)鍵是看發(fā)行利率，即發(fā)行人融資成本的高低。

以永續(xù)債來說，上述3.7%的最終發(fā)行利率，其實(shí)也不算高。

Wind統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，9月下旬、10月中旬，建設(shè)銀行、郵儲(chǔ)銀行各300億元永續(xù)債的發(fā)行利率分別為3.37%、3.42%，這意味著泰康人壽首期永續(xù)債的發(fā)行利率僅比這組數(shù)據(jù)高出約30BP。

與其他銀行永續(xù)債相比，11月15日發(fā)行的23杭州聯(lián)合農(nóng)商永續(xù)債01、10月26日發(fā)行的23徽商銀行永續(xù)債01，利率均為3.8%，比泰康永續(xù)債高10BP。實(shí)際上，相近時(shí)期發(fā)行永續(xù)債的地方銀行，發(fā)債利率多在4.5%以上。

盡管首期只發(fā)行50億元，但在發(fā)行之前，泰康人壽和相關(guān)發(fā)行服務(wù)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行了密集路演。有了解情況的業(yè)界人士稱，“他們發(fā)得比較難”；也有熟悉債券市場(chǎng)的投資經(jīng)理認(rèn)為，泰康人壽可能是希望發(fā)行利率足夠低，“如果不計(jì)發(fā)行價(jià)格，應(yīng)該是容易發(fā)的?！?/p>

泰康人壽首期永續(xù)債的承銷陣容堪稱豪華，牽頭主承銷商、簿記管理人為中信建投證券，另一牽頭主承銷商為中金公司，聯(lián)席主承銷商包括中信證券、中國(guó)銀行、招商銀行、招商證券。

發(fā)行資料顯示，泰康人壽2022年實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入1660億元，市場(chǎng)占有率為5.17%，排名行業(yè)第四；2023年1~6月原保費(fèi)收入1161億元，市場(chǎng)占有率為4.99%。

首只發(fā)行難在哪？

調(diào)查發(fā)現(xiàn)，之所以在一定程度上認(rèn)為本次泰康人壽永續(xù)債發(fā)行得并不容易，除了存在發(fā)行利率不算高、吸引力不足的因素，還有諸多細(xì)節(jié)問題困擾著投資機(jī)構(gòu)。比如，永續(xù)債的權(quán)益資產(chǎn)分類屬性、資本占用、占用同業(yè)債券投資額度以及流動(dòng)性等。

“實(shí)際上，現(xiàn)在投永續(xù)債已經(jīng)不太多了?！蹦炒笮捅ｋU(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)的一位固收投資經(jīng)理表示，一方面，永續(xù)債這個(gè)品種的性價(jià)比下滑了不少，相同資質(zhì)的債券收益率只高出幾十個(gè)BP；另一方面，不少保險(xiǎn)公司內(nèi)部把永續(xù)債認(rèn)定為權(quán)益類資產(chǎn)，對(duì)其盡量不增加，往往是有到期債券額度空出來之后再投。

保險(xiǎn)公司是買債大戶之一，但對(duì)保險(xiǎn)永續(xù)債卻“難以下手”。一位保險(xiǎn)公司首席投資官解釋，這可能有兩個(gè)關(guān)鍵因素：一是永續(xù)債的資本占用較高，而目前不少保險(xiǎn)公司償付能力吃緊；二是保險(xiǎn)買同業(yè)的債券，不能超過公司自身凈資產(chǎn)的20%，而近年公司凈資產(chǎn)在縮水。

按照規(guī)定，保險(xiǎn)公司持有其他保險(xiǎn)公司的資本補(bǔ)充債券和符合保險(xiǎn)監(jiān)管部門要求的次級(jí)定期債務(wù)的余額，不得超過本公司凈資產(chǎn)的20%，并按保險(xiǎn)監(jiān)管部門的有關(guān)規(guī)定計(jì)提最低資本。

而在資本占用方面，據(jù)了解，按償二代二期規(guī)則，保險(xiǎn)永續(xù)債的資本因子一般為0.15，比普通債券乃至非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)的因子都要高出不少。例如，AAA級(jí)的3年期信用債，計(jì)量最低資本的基礎(chǔ)因子不到0.05，即使是AAA級(jí)的債權(quán)計(jì)劃和信托計(jì)劃，基礎(chǔ)因子也不到0.1。

此外，在各類永續(xù)債中，保險(xiǎn)公司永續(xù)債初期還有流動(dòng)性較差的問題。有業(yè)界人士介紹，從投資習(xí)慣看，永續(xù)債分成非金融企業(yè)永續(xù)債和金融企業(yè)永續(xù)債，其中非金融永續(xù)債的流動(dòng)性屬于中等，金融企業(yè)永續(xù)債中銀行永續(xù)債流動(dòng)性最好，其次是券商永續(xù)債，保險(xiǎn)永續(xù)債因?yàn)榇饲皼]有，所以流動(dòng)性最差。

“以前沒投資過保險(xiǎn)永續(xù)債，所以部分投資人可能涉及內(nèi)部流程風(fēng)控的品種準(zhǔn)入問題，導(dǎo)致投資熱情差一些?！鄙鲜鐾顿Y經(jīng)理說。

也有業(yè)內(nèi)人士稱，盡管首只保險(xiǎn)公司永續(xù)債來得并不那么容易，但大型保險(xiǎn)公司發(fā)行永續(xù)債也有優(yōu)勢(shì)。例如，可以綜合運(yùn)用體系內(nèi)的資源與其他機(jī)構(gòu)進(jìn)行業(yè)務(wù)層面的合作，從而彌補(bǔ)永續(xù)債相對(duì)的吸引力不足。

由于是首只保險(xiǎn)公司永續(xù)債，因此投資機(jī)構(gòu)需要對(duì)泰康永續(xù)債的相關(guān)細(xì)節(jié)進(jìn)行更清晰的了解，導(dǎo)致泰康永續(xù)債的發(fā)行路演增添了不少的“科普”內(nèi)容。從這個(gè)角度看，泰康永續(xù)債也為后續(xù)保險(xiǎn)公司發(fā)行永續(xù)債做好了探路、鋪路的工作。據(jù)了解，目前還有其他大型壽險(xiǎn)公司有意向申請(qǐng)發(fā)行永續(xù)債。